股权集中度与中国私营矿业公司治理效率
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2.
Equity Concentration and Corporate Governance Efficiency of Private Mining Companies in China
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通讯作者:
收稿日期: 2019-12-12 修回日期: 2020-02-18 网络出版日期: 2020-07-01
基金资助: |
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Received: 2019-12-12 Revised: 2020-02-18 Online: 2020-07-01
作者简介 About authors
郑明贵(1978-),男,安徽颍上人,教授,博士生导师,从事资源经济与管理方面的研究工作
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本文引用格式
郑明贵, 曾健林.
ZHENG Minggui, ZENG Jianlin.
自2012年起,我国经济进入调整转型期,经济增长速度逐渐放缓[1]。我国矿业公司为适应外部环境的变化开始着手提高公司治理效率。股权结构是公司治理的基础[2],杨波等[3]发现股权结构不合理是影响我国上市矿业公司治理效率的根本原因。为提高自身治理效率,我国矿业公司主动将股权结构向“相对控股”方向调整[4]。在此背景下,探究怎样的股权集中度更适应当下我国经济环境,对于建立合理的股权结构和提升公司治理效率具有重要的实践意义。基于股权集中度视角,我国私营矿业公司治理效率如何?股权集中度与我国私营矿业公司治理效率之间有何关系?我国私营矿业公司最大股东最优控股比例是否存在?公司规模对我国私营矿业公司治理效率有何影响?围绕这些问题,本文试图从股权集中度角度探讨我国私营矿业公司的治理效率问题。
1 文献回顾
1.1 公司治理效率分析
1.2 股权结构对公司治理的影响
纵观以上研究,大部分学者从股权制衡或股权集中度视角探究股权集中度对公司治理、公司绩效和企业价值的影响。在研究方法上,大部分研究采用简单线性回归模型研究公司治理效率与股权集中度之间的关系,也有学者通过多元非线性模型拟合股权集中度对公司治理效率的影响,但鲜有学者考虑股权集中度与公司治理效率之间可能存在结构性突变点即门槛效应这一现象。在研究对象上,当前研究鲜有涉及私营矿业公司。矿业处于产业链的前端,研究股权集中度与中国私营矿业公司治理效率之间的关系,有利于中国私营矿业公司构建更合理的股权结构;同时矿业属于资源型行业,其治理效率受股权影响可能更大。
本文的边际贡献在于:一是研究视角新颖,选择鲜有研究涉及的中国私营矿业公司,探究股权集中度、公司规模与治理效率之间的关系;二是基于投入产出视角,构建DEA模型测算公司治理效率,并分析中国私营矿业公司治理效率水平;三是在研究股权集中度与中国私营矿业公司治理效率之间的关系时引入门槛模型,发现二者之间存在门槛效应,运用门槛值依据股权集中度,划分出3种类型的股权结构区间,并通过门槛模型找到最大股东最优控股比例。
2 理论分析与研究假设
假设1:股权集中度与中国私营矿业公司的治理效率呈倒“U”型关系。
分析影响公司治理效率的因素时,往往会忽略公司规模对治理效率的影响。夏鸿义等[36]研究发现公司规模与公司绩效呈显著正相关。由此提出假设2。
假设2:公司规模与中国私营矿业公司治理效率呈正相关。
3 研究设计
3.1 公司治理效率评价模型
DEA通过确定有效前沿面,计算决策单元与有效前沿面之间的偏差来评判其相对效率。Banker[37]在考虑规模报酬假设下,增加限制条件
式中:
3.2 投入和产出指标选择
选择合理的投入和产出指标是运用DEA测算公司治理效率的关键。本文从评价公司治理效率的角度选取了如下评价指标。
(2)产出指标。在治理效率评价中,王怀明等[42]选用公司成长性作为产出变量,利润率是反映公司盈利能力的重要指标。因此,本文选择公司成长性和利润率作为产出指标。
由此,投入和产出指标共包括5个指标,如表1所示。
表1 投入产出指标
Table 1
指标类型 | 变量 | 变量定义 |
---|---|---|
投入指标 | 年末资产总额(ASSETS) | 负债与所有者权益之和 |
资产负债率(LEV) | 负债总额/资产总额 | |
高管人数(EXECUTIVE) | 公司聘用的高管总人数 | |
产出指标 | 成长性(GROWTH) | (本期营业收入-上期营业收入)/上期营业收入 |
利润率(PROTIT) | 营业利润/营业成本 |
3.3 门槛模型
(1)门槛模型的建立。Hansen[43]于2000年提出门槛模型,建立了门槛面板数据模型(Threshold Panel Data Model),其中单一门槛模型可表示为:
式中:i为样本;t为年份;
(2)门槛值确定。Hansen[43]将样本门槛变量中一定范围内的数值假设为门槛值(一般取中间70%的数据),通过OLS法求出其对应的残差平方和。门槛估计值为使残差平方和最小的
式中:
(3)门槛效应。门槛模型的应用前提是回归数据组存在结构性突变点。判断是否存在结构性突变点的方法是进行门槛效应检验,在检验中假定原假设
式中:
然后统计
式中:
(4)置信区间。置信区间检验,是在已知门槛值时,设定原假设
式中:
该统计量也是非标准分布,Hansen[43]给出
以上是单一门槛模型的构建与检验,在实际问题中可能存在多重门槛情况,在构建多重门槛模型时,一般依据单一门槛模型的构建方法进行相应扩展。
3.4 变量定义
(1)被解释变量。公司治理效率(CGE),用DEA效率评价结果进行度量。
(2)解释变量。股权集中度(STRUC),我国上市公司的经营主要是由第一大股东及其代理人所掌握[44],用中国私营矿业公司最大股东控股比例进行度量;公司规模(SIZE),用公司总资产取自然对数进行度量。
(3)门槛变量。门槛变量可以是模型中的解释变量[45]。本文研究的是股权集中度与公司治理效率的关系,因此采用股权集中度作为门槛变量。
(4)控制变量。Tobin’Q值(TOBIN),即市值/资产;企业年龄(YEAR),即计算年份-成立年份。
3.5 模型设计
式中:
根据假设2,构建如下回归方程:
式中:
4 实证分析
4.1 样本选择与数据来源
以2013~2017年中国沪深上市私营矿业公司为样本,从国泰安CSMAR数据库提取公司财务数据,从同花顺网站统计的数据和公司历年年报中获取公司年末资产总额、资产负债率、高管人数、成长性和利润率数据。剔除了部分数据缺失的公司,得到48个公司样本和240个观测值。
4.2 描述性统计分析
表2 投入产出指标描述性统计分析
Table 2
指标 | 单位 | 标准差 | 平均值 | 最大值 | 最小值 |
---|---|---|---|---|---|
ASSETS | 亿元 | 186.4988 | 114.1021 | 1 071.7300 | 1.6200 |
LEV | % | 0.2102 | 0.4475 | 0.9200 | 0.0400 |
EXECUTIVE | 人 | 4.5553 | 16.2375 | 33.0000 | 4.0000 |
GROWTH | % | 0.5469 | 0.2146 | 3.9423 | -0.8812 |
PROTIT | % | 1.0682 | 0.3138 | 8.8813 | -0.9784 |
图1
图1
中国私营矿业公司年平均投入产出指标趋势图
ASSETS-年末资产总额;EXECUTIVE-高管人数;LEV-资产负债率;GROWTH-成长性;PROTIT-利润率
Fig.1
Trend chart of annual average input-output indexes of China’s private mining companies
从年末资产总额来看,2013~2017年期间年平均资产总额分别为81.4617、94.1688、110.6592、134.1733和150.0477亿元,整体呈快速增长趋势,尤其2015年和2016年的增长率高达26.24%和19.37%。从资产负债率来看,从2013年的48.15%到2017年的42.29%,呈缓慢下降趋势。从高管人数来看,中国私营矿业公司高管人数平均维持在16人左右,变化较小。从利润率和成长性来看,2015年均出现了“断崖式”下跌,原因是2015年中国发生了罕见的股灾[48]。
4.3 股权结构分析
图2
4.4 治理效率评价与分析
根据
表3 中国私营矿业公司治理效率测算结果
Table 3
决策单元 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 年平均值 |
---|---|---|---|---|---|---|
1 | 0.5456 | 0.5622 | 0.6699 | 0.6627 | 0.6275 | 0.6136 |
2 | 0.4274 | 0.8346 | 1.0000 | 0.8641 | 0.7908 | 0.7834 |
3 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 0.8645 | 0.9729 |
4 | 0.9660 | 0.7871 | 0.8768 | 0.6928 | 0.7910 | 0.8227 |
5 | 1.0000 | 0.9501 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 0.9900 |
6 | 1.0000 | 1.0000 | 0.9091 | 1.0000 | 0.8512 | 0.9521 |
7 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 |
8 | 0.3729 | 0.5000 | 0.6250 | 0.7463 | 0.5721 | 0.5633 |
9 | 0.5654 | 0.9261 | 0.7237 | 0.9211 | 0.7641 | 0.7801 |
10 | 1.0000 | 0.8114 | 0.8703 | 0.8622 | 0.6944 | 0.8477 |
11 | 0.4856 | 0.7073 | 0.7236 | 0.7694 | 0.5303 | 0.6433 |
12 | 0.4671 | 0.6429 | 0.8384 | 0.6169 | 0.8268 | 0.6784 |
13 | 0.3621 | 0.5207 | 0.4348 | 0.5946 | 0.4665 | 0.4757 |
14 | 1.0000 | 0.9242 | 1.0000 | 1.0000 | 0.6213 | 0.9091 |
15 | 0.4607 | 0.5761 | 0.5932 | 0.5743 | 0.5364 | 0.5481 |
16 | 0.3656 | 0.7500 | 0.7425 | 0.7543 | 1.0000 | 0.7225 |
17 | 1.0000 | 0.8727 | 0.8306 | 0.6820 | 0.6253 | 0.8021 |
18 | 0.7252 | 0.7531 | 0.8307 | 1.0000 | 0.6435 | 0.7905 |
19 | 1.0000 | 0.7497 | 0.7747 | 1.0000 | 0.8014 | 0.8652 |
20 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 |
21 | 0.8922 | 1.0000 | 0.9416 | 0.8021 | 0.9061 | 0.9084 |
22 | 0.5420 | 0.6554 | 0.6392 | 0.6989 | 0.6129 | 0.6297 |
23 | 0.7017 | 0.8436 | 0.8335 | 0.8899 | 0.8534 | 0.8244 |
24 | 0.3575 | 0.5625 | 0.5299 | 0.4856 | 0.4745 | 0.4820 |
25 | 0.2985 | 0.5294 | 0.5716 | 0.5242 | 0.6105 | 0.5069 |
26 | 0.3378 | 0.4091 | 0.4762 | 0.5434 | 0.4714 | 0.4476 |
27 | 0.4651 | 0.5598 | 0.5603 | 0.5243 | 0.5377 | 0.5294 |
28 | 0.3208 | 0.4169 | 0.4167 | 0.4305 | 0.3599 | 0.3890 |
29 | 0.2648 | 0.3000 | 0.4348 | 0.4213 | 0.3839 | 0.3610 |
30 | 0.4353 | 0.5649 | 0.6667 | 0.8124 | 0.5411 | 0.6041 |
31 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 |
32 | 0.3197 | 0.6000 | 0.7768 | 0.7402 | 0.6804 | 0.6234 |
33 | 1.0000 | 0.8428 | 1.0000 | 0.7494 | 0.6232 | 0.8431 |
34 | 0.5117 | 0.6262 | 0.6667 | 1.0000 | 0.8356 | 0.7280 |
35 | 0.2267 | 0.4091 | 0.4545 | 0.3662 | 0.3705 | 0.3654 |
36 | 0.6556 | 0.8139 | 0.7168 | 0.5331 | 1.0000 | 0.7439 |
37 | 0.7397 | 0.6249 | 0.6280 | 0.9498 | 0.6151 | 0.7115 |
38 | 0.2608 | 0.4313 | 0.3585 | 0.6105 | 0.6537 | 0.4630 |
39 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 | 1.0000 |
40 | 0.8263 | 1.0000 | 1.0000 | 0.9926 | 0.8974 | 0.9432 |
41 | 0.7650 | 1.0000 | 0.8626 | 0.7402 | 0.6787 | 0.8093 |
42 | 0.5563 | 0.5294 | 0.9091 | 0.8988 | 0.7855 | 0.7358 |
43 | 0.6146 | 0.7600 | 0.7312 | 0.7901 | 0.6849 | 0.7162 |
44 | 0.5854 | 0.9000 | 0.7275 | 0.6572 | 0.6258 | 0.6992 |
45 | 0.4755 | 0.5103 | 0.6094 | 0.5743 | 0.6370 | 0.5613 |
46 | 0.4690 | 0.6538 | 0.6450 | 0.5171 | 0.4065 | 0.5383 |
47 | 0.4562 | 0.6628 | 0.5672 | 1.0000 | 1.0000 | 0.7372 |
48 | 0.3515 | 0.3794 | 0.3846 | 0.4502 | 0.3414 | 0.3814 |
平均治理效率 | 0.6286 | 0.7178 | 0.7407 | 0.7592 | 0.6999 | 0.7092 |
最小值 | 0.2267 | 0.3000 | 0.3585 | 0.3662 | 0.3414 | 0.3610 |
由表3可知,中国私营矿业公司2013~2017年总平均治理效率为0.7092,治理相对有效的样本数每年分别为12、9、10、12和8家,占当年样本的25.00%、18.75%、20.83%、25.00%和16.67%。只有4家公司一直保持治理相对有效,占总样本数的8.33%;仅有10家公司5年平均治理效率在0.9以上,占总样本数的20.83%。从每年治理效率最小值和平均治理效率来看,治理效率两级分化现象较为严重。
绘制2013~2017年中国私营矿业公司股权集中度与平均治理效率、治理效率最小值关系图,发现股权集中度与平均治理效率呈倒“U”型关系,如图3所示,支持第2节中的假设1。
图3
图3
股权集中度与平均治理效率U型关系图
Fig.3
U-shaped relationship between equity concentration and average governance efficiency
4.5 门槛效应检验和回归
根据式(3)~
表4 门槛效应检验
Table 4
模型 | F值 | P值 | BS次数 |
---|---|---|---|
单一门槛 | 24.199*** | 0.000 | 1 000 |
双重门槛 | 14.974** | 0.015 | 1 000 |
由表4可知,单一门槛和双重门槛的P值均小于0.05,即在5%的显著性水平上接受原假设,说明股权结构与公司治理效率之间存在门槛效应,在门槛模型中存在2个门槛值,由此可建立双重门槛模型。
根据
表5 门槛估计值及置信区间
Table 5
门槛变量 | 门槛值 | 估计值 | 95%置信区间 |
---|---|---|---|
STRUC | 0.2973 | [0.1873,0.3360] | |
0.4606 | [0.4606,0.4606] |
图4
图5
根据
表6 模型回归结果
Table 6
变量 | 模型1 | 模型2 | 模型3 | 模型4 |
---|---|---|---|---|
STRUC_1(STRUC≤0.2973) | 0.9233*** (2.8460) | - | - | - |
STRUC_2(0.2973<STRUC≤0.4606) | - | -0.7410** (-2.0696) | - | - |
STRUC_2 (0.4606<STRUC) | - | - | -0.6509** (-2.4697) | - |
SIZE | - | - | - | -0.0789*** (-7.6385) |
YEAR | -0.0121*** (-2.8781) | 0.0059* (1.6674) | 0.0171** (2.6757) | 0.0035 (1.5988) |
TOBIN | 0.0222*** (4.6762) | 0.0612*** (6.1857) | 0.1871*** (5.4109) | 0.0140*** (3.0978) |
Constant | 0.7136*** (8.8177) | 0.7328*** (4.6075) | 0.4979*** (3.1602) | 0.9144*** (15.2600) |
N | 94 | 110 | 36 | 240 |
Adj-R2 | 0.2210 | 0.3230 | 0.4310 | 0.3390 |
F | 9.8100 | 18.3000 | 9.8500 | 41.8000 |
模型1为STRUC≤0.2973的回归结果。当股权集中度在29.73%以下时,股权集中度对中国私营矿业公司治理效率有显著的正向作用,支持在股权相对分散时“搭便车”行为明显的结论,也部分支持了假设1,即在股权相对分散时,通过股权集中的方式可以提升公司治理效率。
模型2为0.2973<STRUC≤0.4606的回归结果。当股权集中度在29.73%~46.06%之间时,股权集中度与中国私营矿业公司治理效率呈显著负相关。
模型3为0.4606<STRUC的回归结果。当股权集中度大于46.06%时,股权集中度与中国私营矿业公司治理效率也存在显著的负相关。
综合模型2和模型3,当股权相对集中时,存在明显的“隧道效应”,但股权集中度在46.06%以上时,“隧道效应”有所减弱。由此,当股权相对集中时,股权集中度与中国私营矿业公司治理效率呈负相关。
综合模型1、模型2和模型3,当股权集中度低于第一个门槛值时,股权集中度与中国私营矿业公司治理效率呈显著正相关,此时股权集中度的提升对公司治理效率起促进作用;当股权集中度跨过第一个门槛值但低于第二个门槛值时,股权集中度对中国私营矿业公司治理效率的提升起强抑制作用;当股权集中度跨过第二个门槛值时,股权集中度对中国私营矿业公司治理效率提升的负效应减弱,呈现弱抑制作用。可以得出股权集中度与中国私营矿业公司治理效率存在倒“U”型关系,这与其他学者的研究结果相类似[30,31,32],表明假设1成立。由门槛值
模型4验证了公司规模与中国私营矿业公司治理效率之间的关系。研究发现公司规模与公司治理效率之间呈显著负相关,否定了假设2。矿业行业作为资源型行业,也存在规模过度扩张导致规模不经济现象[49],致使公司治理效率下降。
5 结论
基于股权集中度视角,本文利用中国沪深上市私营矿业企业2013~2017年的数据,测算了中国私营矿业公司治理效率,探究了股权集中度与中国私营矿业公司治理效率之间的关系,计算了中国私营矿业公司最大股东最优控股比例,检验了公司规模对中国私营矿业公司治理效率的影响。得到以下结论:
(1)48个中国私营矿业公司5年总平均治理效率为0.7092,一直保持治理相对有效的公司仅有4家,占总样本的8.33%;5年平均治理效率在0.9以上的仅有10家,占总样本数的20.83%。中国私营矿业公司治理效率两级分化现象较为严重。
(2)股权集中度与中国私营矿业公司治理效率之间存在门槛效应,且存在2个门槛值。当股权集中度小于等于29.73%时,股权集中度与公司治理效率呈正相关;当股权集中度大于29.73%时,股权集中度与公司治理效率呈负相关。即股权集中度与中国私营矿业公司治理效率之间存在倒“U”型关系。
(3)中国私营矿业公司最大股东最优控股比例位于[0.1873,0.3360]区间。
(4)公司规模与中国私营矿业公司治理效率存在负相关。
http://www.goldsci.ac.cn/article/2020/1005-2518/1005-2518-2020-28-3-380.shtml
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“股权制衡”可以改善公司治理吗?——宏智科技股份有限公司控制权之争的案例研究
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Can “check-and-balance of stock ownership” improve company’s control?—A case study of struggle for the controlling right of Hongzhi Science and Technology Limited Company
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公司治理水平对多元化上市公司价值增长的影响研究
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The study on the effect of corporate governance on the value growth of diversified listed companies
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股权结构与公司治理效率:中国上市公司的实证分析
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Ownership structure and corporate governance efficiency:An empirical analysis of Chinese listed companies
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股权结构与公司绩效的U型关系研究——1997~2000年上市公司的实证研究
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Ownership structure and firm performance:An empirical research on Chinese public companies
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内部人持股与公司治理效率关系研究
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The relationship between shareholdings of insiders and the governance efficiency of listed companies:An empirical study
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第一大股东性质、股权结构与公司治理效率研究
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Research on the nature of the first largest shareholder,ownership structure and corporate governance efficiency
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中国上市公司治理结构的实证研究
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An empirical study on Chinese listed firms’ corporate governance
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股权集中度与公司治理绩效
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Ownership concentration and corporate governance performance
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内部审计质量、公司规模与公司绩效——基于上市公司面板数据的实证研究
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Internal audit quality, enterprise scale and corporate performance:Empirical study of listed companies based on panel data
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Estimating most productive scale size using data envelopment analysis
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中国上市公司股权融资偏好分析
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Analysis of equity financing preference of Chinese listed companies
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基于数据包络分析法的中国保险公司治理研究
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Research on governance of Chinese insurance companies based on data envelopment analysis
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基于DEA方法的上市公司财务治理效率评价
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Evaluation on the efficiency of financial governance of listed companies under split share structure reform by data envelope analysis
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基于企业产权关系的权变公司治理模式研究
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Research on the contingency governance model based on relationship of firm property rights
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农业上市公司治理效率及对企业业绩的影响
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Governance efficiency of agricultural listed companies and its impact on corporate performance
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Sample splitting and threshold estimation
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上市公司的股权结构与绩效
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Equity structure and performance of listed companies
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社会资本与贫困地区农户收入——基于门槛回归模型的检验
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Social capital and farmers’ income in poor areas—A test based on threshold regression model
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公司规模门槛效应下的董事会独立性与公司价值的关系
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The relation beween board independence and corporate value:Empirical analysis based on corporate size threshold effect
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混合所有制企业大股东构成与企业绩效——基于企业规模门槛效应的实证检验
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The composition of large shareholders and the performance of enterprises under mixed ownership—An empirical test based on the threshold effect of enterprise size
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“股灾”反思和虚实经济协调发展的思考
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A reflection on “stock market crash” and some ideas on harmonious development of real and virtual economies
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